2025年7月份，制造業(yè)PMI為49.3%，比上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.6%，比上月下降2.2個(gè)百分點(diǎn)；服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.0%，比上月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

制造業(yè)PMI邊際回落。本月制造業(yè)PMI的表現(xiàn)與過(guò)去三年同期均值大體相當(dāng)，降幅基本符合季節(jié)性。究其原因，部分地區(qū)高溫、暴雨洪澇災(zāi)害對(duì)供需有所拖累。此外，大、小型企業(yè)PMI分化加劇。

生產(chǎn)步入淡季，需求行業(yè)分化。本月生產(chǎn)指數(shù)降幅符合季節(jié)性。需求放緩略超季節(jié)性。一方面，鐵路船舶航空航天設(shè)備、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備等行業(yè)新訂單指數(shù)持續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間，或與設(shè)備更新政策效果持續(xù)釋放有關(guān)。另一方面，化學(xué)原料及化學(xué)制品、非金屬礦物制品等行業(yè)兩個(gè)指數(shù)繼續(xù)低于臨界點(diǎn)，或與房地產(chǎn)壓力之下，終端需求不足有關(guān)。此外，在“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向下，原材料價(jià)格上漲，企業(yè)采購(gòu)指數(shù)回落，原材料庫(kù)存去化。

服務(wù)業(yè)景氣度平穩(wěn)。服務(wù)業(yè)景氣度平穩(wěn)運(yùn)行有季節(jié)性因素的支撐。在暑期假日效應(yīng)帶動(dòng)下，旅游相關(guān)行業(yè)市場(chǎng)較為活躍。7月與居民出行和消費(fèi)相關(guān)的運(yùn)輸、郵政、文體娛樂(lè)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)位于高位景氣區(qū)間。相比之下，房地產(chǎn)、居民服務(wù)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均處于收縮區(qū)間，景氣度偏弱。7月財(cái)政部表示，將按照《提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)方案》部署，加快出臺(tái)提振消費(fèi)增量政策舉措，我們認(rèn)為服務(wù)消費(fèi)活躍度或受政策帶動(dòng)邊際改善。

建筑業(yè)景氣度超季節(jié)性回落。2025年7月份，建筑業(yè)施工有所放緩，除了季節(jié)性因素的影響，拖累因素還在于兩點(diǎn)：一是，房地產(chǎn)需求疲軟。二是，財(cái)政對(duì)基建項(xiàng)目的支出增速邊際放緩。接下來(lái)，建筑業(yè)景氣度有望反彈。一方面，雅魯藏布江超級(jí)水電工程正式開(kāi)工，總投資約1.2萬(wàn)億元，或?qū)λ冉ㄖ顒?dòng)有所支撐。另一方面，城市更新項(xiàng)目有望加快，推動(dòng)建筑業(yè)景氣度回升。

政策持續(xù)發(fā)力，關(guān)注三條主線。7月中央政治局會(huì)議指出，宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率。我們認(rèn)為，需要關(guān)注三條主線：第一，“反內(nèi)卷”推動(dòng)部分產(chǎn)業(yè)供給側(cè)調(diào)整，有望提振價(jià)格水平。第二，超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金支持消費(fèi)品以舊換新的資金在7月下達(dá)690億元，剩余資金將在10月份下達(dá)，對(duì)消費(fèi)形成支撐。第三，城市更新項(xiàng)目有望推動(dòng)投資改善，尤其是市政基礎(chǔ)設(shè)施改造、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、城中村改造、老舊街區(qū)（廠區(qū)）改造等。